Una opa que mostra el punt feble de La Caixa

BarcelonaL’intent del fons IFM per adquirir com a mínim un 17% de Naturgy, l’antiga Gas Natural, ha fracassat aquesta setmana perquè l’empresa australiana només ha aconseguit un 10,8% del capital. Tot i no arribar a la xifra que es proposava, IFM ha generat un canvi en el tauler de joc de la primera companyia catalana per facturació. I aquest nou escenari ha encès les alarmes de La Caixa, perquè els dividends que li paga Naturgy són la seva primera font d’ingressos.

La Caixa es nodreix dels diners que li aporten les seves participacions, i Naturgy hi juga un paper clau. Des del 2014, quan La Caixa (a través del seu hòlding Criteria) va estructurar les seves participades tal com estan actualment, Naturgy ha sigut l’empresa que més dividends li ha aportat en cinc dels set exercicis des de llavors. Pel camí, a més, Criteria ha deixat de tenir Abertis que, tot i que va reportar nombrosos beneficis quan va ser venuda el 2018, ara ja no pertany al grup i, per tant, ja no hi aporta res. Això ha incrementat la dependència que Criteria té de les dues grans participacions que li queden actualment: CaixaBank i especialment Naturgy.

El perill que ha destapat IFM és justament aquesta dependència. Fins ara La Caixa tenia Naturgy sota control; a partir d’ara s’ha de demostrar que continuï sent així. Els altres grans accionistes de la companyia (els fons Rioja i GIP) sumen un 41% del capital i, si s’hi afegeix el gairebé 11% que ha adquirit IFM amb l'opa, entre els tres fons ja controlen més de la meitat del capital de la companyia.

Això no vol dir necessàriament que els tres fons hagin de compartir estratègia. És perfectament possible que La Caixa continuï dominant la companyia. Però el fet que tres accionistes aglutinin més del 50% de l’accionariat ha modificat els equilibris i les possibles aliances, perquè si es posessin d’acord podrien dictar les decisions de la junta d’accionistes. I l’escenari està més obert.

Al consell d’administració les coses també canviaran. Ara IFM hi tindrà previsiblement una cadira. Si hagués aconseguit el 17% del capital a què aspirava, en tindria dues. Amb la seva entrada, els tres fons tindran majoria de vots al consell però, en realitat, els que decantaran la balança seran els independents. Perquè IFM entri al consell d’administració, precisament, el més probable és que la companyia decideixi sacrificar un d’aquests independents ("al contrari del que indiquen els manuals de bon govern", admeten algunes veus pròximes a la companyia). Serà important, per tant, veure quin dels independents se sacrifica, perquè alguns són més pròxims a La Caixa que d’altres.

Dependència dels dividends

Rere tots aquests moviments hi ha un factor que fa temps que s’arrossega: l’estratègia inversora de La Caixa ha canviat molt els últims anys. La companyia de l’estrella fa dècades que té una cartera d’inversions molt poderosa amb què ha anat obtenint ingressos multimilionaris. Però últimament ha anat abandonant algunes de les participacions més importants que tenia: el 2018 es va vendre Abertis i Repsol, per exemple. Tot plegat significa menys dividends.

En paral·lel, ha augmentat la dependència de Naturgy i de CaixaBank (malgrat que ha reduït a la meitat la participació en aquesta última entitat, fins a quedar-se en el 30%, en bona part obligada per la normativa del Banc Central Europeu). La primera és una empresa energètica on el tauler de joc ha canviat significativament, i la segona és una entitat financera, un sector que ha patit molt l’última dècada i que previsiblement no tindrà un camí de roses la dècada vinent.

Des de Criteria fa temps que expliquen que la seva estratègia passa per la diversificació, tot i que de moment els resultats no són evidents. A banda de les grans participacions, fa temps que el hòlding aposta per tenir dues carteres de petits paquets d'accions en múltiples empreses (una cartera és d’accions estrangeres i l’altra d'empreses espanyoles). Tot i així, aquestes carteres estan aportant uns resultats encara modestos. El 2020 van sumar 38 milions de dividends entre les dues, tan sols un 6% dels que es van ingressar aquell exercici.

A Criteria també recorden que hi ha dues futures vies d’ingressos: en primer lloc, la millora de les participacions actuals. El cas més significatiu és Cellnex, una de les perles de l’Íbex-35, que actualment val un 70% més a borsa que CaixaBank però que encara no aporta gaires dividends. La companyia té una gran projecció de futur, però en els últims anys s’ha dedicat a invertir massivament per finançar la seva ràpida expansió i, de moment, no ha pogut generar beneficis. I, en segon i últim lloc, a Criteria confien en la cartera immobiliària agrupada a InmoCaixa, que té actius valorats en gairebé 3.000 milions però que últimament ha aportat escassos dividends. "Ha reinvertit molt [els seus beneficis] i per això de moment no aporta gaire", expliquen. Però algun dia canviarà, afirmen aquestes veus.

Mentre no passi, a La Caixa li toca garantir que Naturgy continua sota el seu control.